或者說，2021年并沒有給2022年留下資產價格變動的“大外力”邏輯，持續(xù)兩年的新冠疫情和累積的全球大宗商品價格上漲，不會直接沖擊發(fā)達國家和中國的股市。

最大的系統(tǒng)性風險還是在相對薄弱的新興市場，回歸1997年亞洲金融危機的邏輯，反過來考驗IMF和G20的外匯協(xié)調和危機處理能力。

回到2022年的A股市場的判斷：資金面和政策面都將面臨“中性”環(huán)境，也就是一個穩(wěn)定的、缺乏刺激的貨幣環(huán)境，加上階段性積極的、試圖脫虛入實的財政環(huán)境——對股票總體估值很難有2020年“經濟低迷、貨幣寬松、股市雞犬升天”的行情。另一方面也不缺少密集的、中央層面的、針對結構性的、財政和產業(yè)的政策，讓行業(yè)題材頻繁“攪動”市場。

這種A股市場典型的“機構市”將呈現常態(tài)化，而早在2021年二季度“散戶牛”就已經結束。當然，內外資對A股的追捧還將繼續(xù)，足以維持目前“略高”的估值，新能源的長期泡沫也不會破，散戶不會遭受大面積的“收割”。

投資機構2022年的超額利潤，要回歸常態(tài)化的自下而上選股，“選時”帶來的結構性交易機會只會青睞那些擁有研究資源優(yōu)勢或市場策略優(yōu)勢的機構投資者，這對于散戶顯然是不利的。

當然，在中國儲蓄大搬家的時代，公募基金的銷售依然可期，基金經理們依然還是會面臨“扎堆”熱門板塊還是“下沉”基本面?zhèn)€股的糾結之中，新能源板塊、節(jié)能減排板塊或者叫“碳中和”產業(yè)鏈依然是最值得投入投研資源的方向，至于“元宇宙”、軍工等板塊則是“場合型”選擇，偶爾露崢嶸，勸君莫認真。

2022年中國經濟

中國資產吸引力不斷提升

低估值地產產業(yè)鏈股票吸引力增加

網絡上對于中國房地產的極端觀點很多，代表了社會各界對房地產業(yè)的“糾結”心理：一方面，房地產行業(yè)由于金融高杠桿，造就了很多迅速致富的幻象;另一方面，高房價帶來的社會問題，也讓很多買不起房的消費者格外憤恨。對于宏觀決策部門而言，房地產調控帶來的經濟下行風險是最大的擔憂。

筆者和團隊在一年前，不同于市場絕大多數賣方機構，預判了網絡上海量的對中央“松綁”房地產信貸的預測邏輯不能成立。

2022年，我們繼續(xù)看好出口增長，央行的貨幣供給會溫和回歸，對房地產“三條紅線”的堅持不會討價還價，總體經濟名義增速下行只會通過適度放寬專項債和地方政府融資進行對沖。同時，這種長期利益主導的思維將會繼續(xù)貫穿2022年、甚至是2023年。

我們判斷，對房地產行業(yè)的“緊信貸”，并不會對行業(yè)內大多數企業(yè)造成致命的沖擊，個別房地產企業(yè)為了自救而發(fā)出的所謂“全行業(yè)哀嚎”，只是為了博取廣泛的同情;相反，全球經濟滯脹格局會提升中國資產吸引力，房地產產業(yè)鏈股票的低估值越來越具有吸引力。

在筆者看來，房地產股票的吸引力，可以類比其他人民幣“類債券”股票資產。我們觀察到，2021年9月份起，人民幣匯率政策實際上并非按照“一籃子”貨幣定價、沒有按照美元指數的趨勢波動，而是進行了主動升值，對所有貿易伙伴主要貨幣的升值。

圖3 人民幣主動升值趨勢繼續(xù)

數據來源：甬興證券、Wind

按照人民銀行和外管局的操作風格，我們判斷這種升值幅度將在5%左右，在2022年上半年達到1美元兌6.1人民幣的水平、并進入觀察期;在2022年維持“跟隨”美元指數的趨勢，在2022年下半年因為貿易增長趨緩、中美利差收窄，人民幣兌美元預期有中性、略微貶值的趨勢。

圖4 中美債券收益率差收窄

數據來源：甬興證券、Wind

2022年全球經濟環(huán)境

2022年滯脹格局下，

出現能源危機和美股“股災”概率不大

2022年全球經濟面臨必然的“增長顯著放緩+高通貨膨脹”組合，這是后疫情時代必然出現的經濟挑戰(zhàn)。但明年的滯脹格局，對資產價格的預判卻不應該按照1970年代歷史經驗，也就是：即便美聯儲“超預期”收緊貨幣政策，也未必會出現“股債雙殺”的格局。其原因有二：一是新冠疫情的短期影響不像1970年代的深刻和持續(xù);另一個原因，是全球性的工業(yè)產能恢復彈性，遠超過1970年代。

因此，筆者判斷2022年的世界經濟將是后疫情時代“艱難但平穩(wěn)”的復蘇，任何對經濟、金融和地緣政治的極端預測，都需要回歸全球化的基本共識;全球最大的資產價格下跌風險，源于G20國家類似1997年亞洲金融危機的模式，而非發(fā)達國家由于滯脹帶來的經濟惡性循環(huán)。值得專業(yè)投資機構和股票基金經理注意的是，2022年的交易心態(tài)不能被網絡化的極端思維和道聽途說的突發(fā)新聞所影響。