目前，創(chuàng)維集團(tuán)旗下的創(chuàng)維電器股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱“創(chuàng)維電器”)正在沖刺創(chuàng)業(yè)板IPO。創(chuàng)維電器以冰箱、洗衣機(jī)等白色家電為主要產(chǎn)品，報(bào)告期內(nèi)，其實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入分別為26.9億元、36.85億元、37.39億元和19.4億元，呈增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。但與此同時(shí)，公司凈利潤(rùn)表現(xiàn)卻并未相應(yīng)一路上揚(yáng)，同期，其實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)分別為5953.39萬(wàn)元、1.75億元、1.52億元和5782.88萬(wàn)元，2020年及2021年上半年均較此前有所下降。其增收不增利的表現(xiàn)，折射出公司當(dāng)前處于進(jìn)退兩難的窘境。

其自有品牌難以在白電的競(jìng)爭(zhēng)紅海中站穩(wěn)腳步，迫使公司重點(diǎn)發(fā)展ODM模式，但貼牌銷(xiāo)售利潤(rùn)微薄，令其難以消化成本上漲帶來(lái)的壓力，通過(guò)漲價(jià)轉(zhuǎn)嫁成本壓力，又面臨失去大客戶的風(fēng)險(xiǎn)。與此同時(shí)，在對(duì)小米的代工模式中，創(chuàng)維電器一度加大賒銷(xiāo)比例來(lái)爭(zhēng)取更大的銷(xiāo)售額，但在公司較弱的償債能力下，該手段恐難以持續(xù)。

自有品牌市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力弱

“押注”ODM毛利率不及同行

創(chuàng)維電器的主要產(chǎn)品包括冰箱、洗衣機(jī)、平板電腦，報(bào)告期內(nèi)，冰箱、洗衣機(jī)的銷(xiāo)售收入占公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的八成以上，是公司營(yíng)收的主要來(lái)源。

我國(guó)冰洗行業(yè)市場(chǎng)化程度較高，競(jìng)爭(zhēng)較為激烈，在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)下，創(chuàng)維電器2018年-2020年冰箱產(chǎn)品的平均銷(xiāo)售單價(jià)分別為1084.1元/臺(tái)、1013.2元/臺(tái)和982.12元/臺(tái)，平均銷(xiāo)售單價(jià)不斷下降。洗衣機(jī)方面，上述周期內(nèi)的平均銷(xiāo)售單價(jià)分別為893.47元/臺(tái)、919.48元/臺(tái)和906.91元/臺(tái)，雖然公司在2019年優(yōu)化了產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，使銷(xiāo)售單價(jià)和毛利較高的滾筒洗衣機(jī)產(chǎn)品占比有所提升，但效果并不持久，其2020年平均產(chǎn)品價(jià)格下滑明顯。

而從各銷(xiāo)售渠道變化來(lái)看，創(chuàng)維電器自有品牌在冰洗市場(chǎng)上似乎并未站穩(wěn)腳跟。招股書(shū)顯示，創(chuàng)維電器的銷(xiāo)售模式分為直銷(xiāo)、經(jīng)銷(xiāo)、ODM和OEM四種。從報(bào)告期內(nèi)各銷(xiāo)售模式的毛利率表現(xiàn)可以看出，除極個(gè)別時(shí)期，創(chuàng)維電器的直銷(xiāo)、經(jīng)銷(xiāo)等自有品牌的銷(xiāo)售渠道的毛利率普遍高于ODM及OEM模式。

表1：創(chuàng)維電器各銷(xiāo)售渠道下毛利率表現(xiàn)

然而，觀察報(bào)告期內(nèi)各銷(xiāo)售渠道的收入表現(xiàn)變化，其毛利率相對(duì)較低的ODM模式銷(xiāo)售收入及占比不斷提升，毛利率相對(duì)較高的直銷(xiāo)、經(jīng)銷(xiāo)模式的銷(xiāo)售收入?yún)s在逐年減少，最終發(fā)展為目前以O(shè)DM為主，經(jīng)銷(xiāo)模式為輔的銷(xiāo)售模式。上述變化顯示，在競(jìng)爭(zhēng)激烈的白電市場(chǎng)，創(chuàng)維電器的自有品牌產(chǎn)品似乎并未取得太好的成績(jī)，于是公司選擇“押注”ODM來(lái)尋求機(jī)會(huì)。

表2：創(chuàng)維電器各銷(xiāo)售模式收入占比(單位：萬(wàn)元，%)

但以O(shè)DM為主要銷(xiāo)售模式，導(dǎo)致公司毛利率與同行業(yè)公司相比并不占優(yōu)。2018年-2021年1-6月，創(chuàng)維電器的毛利率分別為12.04%、14.96%、13.19%和11.03%，而同期其選取的海信家電、海爾智家、澳柯瑪?shù)攘彝袠I(yè)可比公司的毛利率均值分別為23.4%、22.93%、21.37%和19.96%，雙方差距較大。

原材料漲價(jià)產(chǎn)品售價(jià)難提

微薄利潤(rùn)之下進(jìn)退維谷

選擇“押注”ODM令創(chuàng)維電器利潤(rùn)空間相對(duì)有限，若遇到成本攀升等問(wèn)題，創(chuàng)維電器難免會(huì)陷入進(jìn)退兩難的局面。

創(chuàng)維電器采購(gòu)的主要原材料包括吸塑原料、異氰酸酯、壓縮機(jī)、電機(jī)、箱殼板材等，各報(bào)告期內(nèi)直接材料占主營(yíng)業(yè)務(wù)成本比例超過(guò)八成。2021年上半年，其原材料價(jià)格普遍快速上漲，如異氰酸酯采購(gòu)單價(jià)為1.96萬(wàn)元/噸，較上年增長(zhǎng)39.01%;多元醇采購(gòu)單價(jià)為1.66萬(wàn)元/噸，較上年增長(zhǎng)34.96%;吸塑原料采購(gòu)單價(jià)為1.19萬(wàn)元/噸，較上年增長(zhǎng)33.71%等。原材料漲價(jià)導(dǎo)致其洗衣機(jī)、冰箱產(chǎn)品的單位成本大幅上漲，2021年上半年，其洗衣機(jī)產(chǎn)品的平均銷(xiāo)售成本為830.81元/臺(tái)，較2020年的787.61元/臺(tái)增長(zhǎng)5.48%;公司冰箱產(chǎn)品的平均銷(xiāo)售成本為938.94元/臺(tái)，較2020年856.18元/臺(tái)增長(zhǎng)9.67%。

平均銷(xiāo)售成本的增長(zhǎng)給創(chuàng)維電器的毛利率表現(xiàn)帶來(lái)了一定的消極影響，2021年上半年創(chuàng)維電器冰箱產(chǎn)品毛利率降低7.98%、洗衣機(jī)產(chǎn)品毛利率降低了4.57%。為對(duì)沖成本壓力，創(chuàng)維電器2021年上半年對(duì)冰箱、洗衣機(jī)產(chǎn)品進(jìn)行了提價(jià)，試圖通過(guò)價(jià)格提升保住自身的利潤(rùn)空間，期內(nèi)其上述兩產(chǎn)品的平均銷(xiāo)售單價(jià)分別為1036.85元/臺(tái)和945.51元/臺(tái)，較2020年分別提升5.57%和4.26%。但即使如此，2021年上半年，創(chuàng)維電器洗衣機(jī)、冰箱產(chǎn)品的毛利率仍分別下降1.02%和3.38%。

創(chuàng)維電器的提價(jià)行為，給其帶來(lái)了另一方面的消極影響。就在其大幅提價(jià)的同時(shí)，大客戶佛山市云米電器科技有限公司的銷(xiāo)售額出現(xiàn)了大幅減少。招股書(shū)顯示，自2018年起，云米即為創(chuàng)維電器的大客戶，雙方交易內(nèi)容始終為冰箱和洗衣機(jī)，2018年-2021年上半年，創(chuàng)維電器對(duì)云米的銷(xiāo)售額分別為1.31億元、4.75億元、3.73億元和7335.37萬(wàn)元。可以看出，從2020年起，創(chuàng)維電器對(duì)云米的銷(xiāo)售出現(xiàn)大幅下降，而2021年上半年的銷(xiāo)售額從年化角度來(lái)看，下降分外明顯。

針對(duì)上述大客戶減少采購(gòu)的情況，創(chuàng)維電器解釋為：受自身產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、ODM 客戶需求等影響導(dǎo)致，但結(jié)合其2021年上半年調(diào)漲冰箱、洗衣機(jī)價(jià)格的結(jié)果來(lái)看，不免讓人擔(dān)憂，在ODM為主的銷(xiāo)售模式下，其試圖將成本轉(zhuǎn)嫁給下游客戶的行為，可能會(huì)令其失去合作多年的大客戶，導(dǎo)致公司收入規(guī)模的萎縮，進(jìn)而影響公司凈利潤(rùn)的實(shí)現(xiàn)。

當(dāng)前，創(chuàng)維電器確實(shí)處于尷尬的境地之中，漲價(jià)則有失去大客戶之憂，不漲價(jià)，微薄的利潤(rùn)空間可能會(huì)令其利潤(rùn)大幅削弱甚至陷入虧損的窘境。前文曾提及，2020年在營(yíng)業(yè)收入表現(xiàn)出增長(zhǎng)之勢(shì)的同時(shí)，創(chuàng)維電器的凈利潤(rùn)表現(xiàn)卻不如人意，這不免讓人對(duì)公司的持續(xù)盈利能力產(chǎn)生擔(dān)憂。

償債能力偏弱

大額賒銷(xiāo)難持續(xù)

報(bào)告期內(nèi)，創(chuàng)維電器的應(yīng)收賬款分別為2.69億元、3億元、4.29億元和4.49億元，呈現(xiàn)出逐年增長(zhǎng)的趨勢(shì)，且2020年增長(zhǎng)幅度較大，其中，主要原因或?yàn)閷?duì)小米的大額賒銷(xiāo)。當(dāng)年，創(chuàng)維電器對(duì)小米的銷(xiāo)售額為2.9億元，較2019年約增長(zhǎng)1.6億元，然而，期內(nèi)其對(duì)小米的應(yīng)收賬款余額達(dá)1.36億元，較上年增長(zhǎng)1.14億元。也就是說(shuō)，其當(dāng)年對(duì)小米增長(zhǎng)的銷(xiāo)售額，大部分實(shí)際上是通過(guò)賒銷(xiāo)實(shí)現(xiàn)的。

除了應(yīng)收賬款之外，創(chuàng)維電器仍存在大量的應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)收款項(xiàng)融資，各報(bào)告期內(nèi)，其應(yīng)收賬款、應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收款項(xiàng)融資賬面價(jià)值分別為10.03億元、8.88億元、11.87億元和9.64億元，占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為 37.27%、24.10%、31.75%和 49.71%。上述大額應(yīng)收賬款、應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收款項(xiàng)融資的存在，使公司部分資金難以回籠，且增加了資金使用成本，為公司的資金鏈增添了負(fù)擔(dān)。

而償債能力方面，數(shù)據(jù)顯示，各報(bào)告期內(nèi)，創(chuàng)維電器的資產(chǎn)負(fù)債率分別為82.94%、82.52%、81.39%和80.09%，而同期其選取的六家同行業(yè)可比公司的資產(chǎn)負(fù)債率均值為64.02%、63.52%、66.04%和67.38%，創(chuàng)維電器的資產(chǎn)負(fù)債率遠(yuǎn)高于行業(yè)均值。與此同時(shí)，其流動(dòng)比率、速動(dòng)比率均低于同期行業(yè)水平，公司整體償債能力弱于同行。

表3：創(chuàng)維電器與同行業(yè)可比公司比較情況(單位：倍)

在激烈市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)之中，創(chuàng)維電器ODM經(jīng)營(yíng)模式之下利潤(rùn)空間本身就不大，在原材料普遍漲價(jià)的大環(huán)境下，產(chǎn)品提價(jià)空間又十分有限，雖然通過(guò)大幅賒銷(xiāo)能在一定程度上刺激銷(xiāo)售，但其本身償債能力較弱，資金實(shí)力不足，賒銷(xiāo)手段恐怕也難以維持太長(zhǎng)時(shí)間，這就導(dǎo)致創(chuàng)維電器陷入進(jìn)退兩難的尷尬境地。通過(guò)IPO上市，雖然能在一定程度上為其解決資金難題，但如何在經(jīng)營(yíng)上破局，卻仍然是創(chuàng)維電器不得不面對(duì)的老大難問(wèn)題。

(文中提及個(gè)股僅為舉例分析，不做買(mǎi)賣(mài)建議。)

關(guān)鍵詞： 創(chuàng)維電器 沖刺創(chuàng)業(yè)板 自有品牌 市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力